来源：芝商所CMEGroup

　　摘要：上周金铜表现明显分化
，市场情绪整体较为risk off，主要原因之一俄乌冲突在拜登即将卸任的前夕突然升级 ，市场风险偏好明显回落，压制铜价的因素没有改善
，美元指数继续上行，一度触及108关口 ，而美债收益率也在4.4%左右高位运行
，而黄金却与美元指数一同上涨，体现出了明显的避险属性。

　　1 、上周贵金属持续反弹 ，铜价有所承压

　　贵金属方面
，上周COMEX黄金上涨5.87%，白银上涨3.53%；沪金2502合约上涨5.46% ，沪银2502合约上涨2.81% 。主要工业金属价格中
，COMEX铜
、沪铜分别变动+0.53%、-0.16%
。

　　2 、铜价受避险及政策不确定压制

　　上周市场情绪整体较为risk off，主要原因之一俄乌冲突在拜登即将卸任的前夕突然升级 ，市场风险偏好明显回落
，压制铜价的因素没有改善，美元指数继续上行 ，一度触及108关口，而美债收益率也在4.4%左右高位运行。对于铜价而言
，更大压制在于特朗普上任后政策的不确定性，这使得市场观望情绪较为浓厚 。

　　3
、避险需求推动金价反弹

　　上周美国经济数据表现依然强劲 ，12月降息概率大幅降低
，美元持续走强，而俄乌冲突的再度升级推升市场避险需求 ，金价由此触底反弹至2700美元/盎司上方
。短期来看
，避险情绪支撑金价反弹，但美元及利率的快速上行对金价仍有一定压制 ，短期内或将面临上行压力
，而中长期抗通胀角度下金价依然得以支撑。

　　一、基本金属市场复盘

　　COMEX和沪铜市场观察

　　COMEX铜价上周冲高回落，整体仍然表现较为承压 。上周市场情绪整体较为risk off ，主要原因之一俄乌冲突在拜登即将卸任的前夕突然升级
，市场风险偏好明显回落，压制铜价的因素没有改善 ，美元指数继续上行，一度触及108关口
，而美债收益率也在4.4%左右高位运行
。对于铜价而言，更大压制在于特朗普上任后政策的不确定性 ，这使得市场观望情绪较为浓厚。

　　上周SHFE铜价先扬后抑
，在73000元一线再次获得支撑 。国内经济数据整体表现依然平稳，9-10月出台的一系列政策仍然需要时间来兑现到经济数据之上。国内精炼铜需求表现也相对较弱 ，虽然11月去库力度有所加快
，但更多是因为价格因素所致
。目前来看铜价缺乏上行动能，关注73000元一线能否为价格提供有力支撑。

　　期限结构方面 ，COMEX铜价格曲线角此前向下位移
，价格曲线仍然维持contango结构 。近期COMEX库存停止交仓且有所去库，不过去库幅度仍然缓慢
。预计COMEX铜的价差结构仍将以contango为主 ，需要关注全年进口长单的签约情况以及明年初单月的进口节奏变化。

　　SHFE铜价上周格曲线较此前向上位移
，价格曲线仍然呈现contango结构 。近期价格下跌之后沪铜的去库总算表现较为明显，价差结构也略有走强 ，但是我们认为可持续性有限
。一方面后续价格如果反弹，去库又会不弹顺利
，另一方面上周进口窗口已经打开，后续进口增加可能也会对整体去库的幅度产生影响。

　　持仓方面 ，从CFTC持仓来看
，上周非商业多头占比有所下降，与价格震荡匹配 ，本周关键事件众多
，预计波动率将会放大 。

　　图1：CFTC基金净持仓

　　*铜精矿产业聚焦情况 ，可订阅完整周报查看
。

　　二 、贵金属市场复盘

 贵金属市场观察

　　上周COMEX金价持续反弹
、银价窄幅震荡
，COMEX金银于2568-2719美元/盎司、30.3-31.7美元/盎司区间内运行。上周美国经济数据表现依然强劲，12月降息概率大幅降低 ，美元持续走强，而俄乌冲突的再度升级推升市场避险需求
，金价由此触底反弹至2700美元/盎司上方 。

　　2．   比价与波动率

　　上周 ，黄金涨幅强于白银
，金银比震荡上行；黄金上涨铜价下跌，金铜比震荡上行；原油涨幅弱于黄金 ，金油比震荡上行
。

　　图2：COMEX金/COMEX银

　　黄金VIX小幅上行，避险需求较前期小幅回升。

　　图3：黄金波动率

　　近期人民币汇率影响较前期走弱 ，上周黄金白银内外价差有所回落；内外比价有所回升 。

　　图4：贵金属内外价差

　　三 、市场前瞻

　　国内经济数据整体表现依然平稳，9-10月出台的一系列政策仍然需要时间来兑现到经济数据之上。国内精炼铜需求表现也相对较弱 ，虽然11月去库力度有所加快
，但更多是因为价格因素所致
。目前来看铜价缺乏上行动能，关注73000元一线能否为价格提供有力支撑。

　　短期来看 ，避险情绪支撑金价反弹
，但美元及利率的快速上行对金价仍有一定压制，短期内或将面临上行压力 ，然而，中长期来看
，抗通胀角度下金价依然得以支撑 。

　　关注及风险提示：美国初请失业金人数、核心PCE
、通胀预期、地缘冲突等
。